對于企業(yè)來說，債券違約與如期兌付，不同的選擇決定了公司未來不同的命運。信用作為企業(yè)生存的生命線，一旦丟失了就很難再找回來。

國泰君安4月29日發(fā)布了《2018年違約民企兌付情況總結(jié)》(以下簡稱《總結(jié)》)，據(jù)統(tǒng)計，2018年之前違約的民企兌付率為19.61%，遠高于同期國企違約之后的清償率，但是2018年之后違約民企的兌付率快速下滑至6.92%國泰君安分析稱，民企違約率下滑的背后實際上反應(yīng)的是外部支持力度大增的當下，民企道德風險愈演愈烈，在“保公司”和“保信譽”開始傾向于選擇前者。

當然，債務(wù)違約所付出的代價也是巨大的，即便違約后實現(xiàn)兌付的企業(yè)，也面臨著不死也被趴層皮的境地，不僅公司信譽缺失導(dǎo)致融資難度加大，而且主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤也會受到巨大的影響而大幅下滑。

相比之下，2018年康美藥業(yè)在遭遇港媒做空、投資者質(zhì)疑財報疑云的情況下，截止今年4月份不僅如期償還百億債券，還取得了營業(yè)總收入193.56億元，比上年同期增長 10.11%，凈利潤達到11.35億元的好成績。

因此，債務(wù)違約與如期兌付，營收大幅下滑與營收穩(wěn)定增長，康美藥業(yè)顯然更具備長期投資價值。

兌付率下滑凸顯信用危機

國泰君安《總結(jié)》統(tǒng)計，2018年至今，共有133只民營企業(yè)債券發(fā)生違約，涉及金額779.96億元。上述民企違約債券中，共計有122只債券尚無任何兌付，僅11只債券得到了全部或部分兌付，涉及9家發(fā)行主體，全額兌付的違約債券共有6只。

合計兌付本息53.94億元，民營企業(yè)兌付率為6.92%;共22只國有企業(yè)違約，違約金額182.01億元，實現(xiàn)兌付的6只違約國有企業(yè)債券共兌付本息19.70億元，國有企業(yè)兌付率為10.82%。

而在2018年之前，及從2014年第一起債券違約至2017年12月31日統(tǒng)計截止，共94只民營企業(yè)債券違約，違約金額322.32億元，共計25筆兌付記錄，涉及19只債券，合計兌付本息63.22億元，民營企業(yè)兌付率為19.61%;共37只國有企業(yè)違約，違約金額178.02億元，實現(xiàn)兌付的5只違約國有企業(yè)債券共兌付本息13.62億元，國有企業(yè)兌付率為7.65%。

這意味著，2018年債券違約后的兌付率，民企首次被國企超越。

對于2018年至今違約后實現(xiàn)兌付的11只債券，根據(jù)公司公告和媒體報道，可查實其發(fā)行主體大致通過單獨采用或組合應(yīng)用以下方式實現(xiàn)債券違約兌付：追討應(yīng)收賬款、破產(chǎn)重組、擔保質(zhì)押、抵押、引入戰(zhàn)略投資者、尋求政府幫助、出售項目、技術(shù)性違約。

在國泰君安看來，現(xiàn)階段大趨勢是政策逐步向民企傾斜，外部助力的增強反而弱化了民企的主觀償債能動性，降低了民企的兌付意愿。若民企變現(xiàn)資產(chǎn)還債，有可能導(dǎo)致公司核心資產(chǎn)流失，并且即使安全償還，未來融資能力依然會喪失;而不還債，企業(yè)同樣是喪失融資能力和信譽，而當前政策兜底的形勢又會弱化不還債對民企的負面效用。因此，當前民企更傾向于將保全資產(chǎn)，最小化自身損失。這也可能使得導(dǎo)致民企清償率顯著下降的原因。

不過，顯然這些選擇“保公司”的企業(yè)顯然忽視了喪失信譽所帶來的巨大風險。

信用喪失加劇業(yè)績大滑坡

選擇“保公司、棄信譽”所帶來的負面效應(yīng)正在逐步加大，第一個受沖擊的便是債務(wù)違約上市公司的2018年營業(yè)收入大幅下滑、凈利潤嚴重虧損，凈資產(chǎn)大幅萎縮。

對于A股上市公司來說，每年的4月30日就是年度大考的最后期限，大家都需要在這天之前公布上一年的年度報告，然而三千多家A股公司里，雖然業(yè)績漲跌都屬于正?，F(xiàn)象，但是債務(wù)違約的上市公司，其業(yè)績下滑幅度明顯偏高。

神霧環(huán)保、華塑控股、千山藥機、中弘退、安泰集團、ST凱迪、ST海潤、ST百特、ST中安、ST保千、富貴鳥、盛運環(huán)保、雛鷹農(nóng)牧、華業(yè)資本、宏圖高科、康得新、銀億股份、印紀傳媒、利源精制、金鴻控股、永泰能源、天寶食品等等。

2018年“爆雷”公司年報數(shù)據(jù)統(tǒng)計(源自各上市公司2018年年報)

這些上市公司2018年業(yè)績慘淡，如神霧環(huán)保營業(yè)收入下降98.18%，*ST保千的營業(yè)收入下降94.85%，利源精制營業(yè)收入下降84.24%。凈利潤方面，*ST雛鷹虧損38.64億，降幅高達8650.8%;金鴻控股虧損15.86億元，降幅高達-1061.9%;利源精制虧損40.4億元，降幅高達872.19%。凈資產(chǎn)方面，*ST海潤為-25.40億元，同比減少313.05%，已經(jīng)嚴重資不抵債;*ST保千則連續(xù)兩年凈資產(chǎn)為負，2018年為-50.47億元;*ST華業(yè)的凈資產(chǎn)則直接減少了96.64%。

這些上市公司也因債務(wù)違約問題，股價被腰斬，諸多投資者損失慘重。比如印紀傳媒2018年全年股價累計跌幅高達78.33%;多次債券違約的*ST凱迪2018年全年股價下跌75.75%;永泰能源全年股價下跌60.12%。

康美如期兌付收獲業(yè)績穩(wěn)增

2018年，全球經(jīng)濟發(fā)展形勢嚴峻，國內(nèi)經(jīng)濟面臨多年少有的困難和下行壓力，民營經(jīng)濟遭遇了巨大沖擊，被喻為經(jīng)濟發(fā)展避風港的醫(yī)藥行業(yè)在調(diào)整和動蕩中跌宕起伏，康美藥業(yè)也遇到了極大挑戰(zhàn)

然而相比之下，擁有大規(guī)模債券融資的康美藥業(yè)，不僅如期履行百億債券的兌付義務(wù)，2018年的業(yè)績表現(xiàn)也給投資者們交出了一份滿意的答卷。

今年4月22日，康美藥業(yè)發(fā)行2018年度第二期短期融資券(債權(quán)簡稱：18康美CP002，債權(quán)代碼：041800158.IB)獲如期兌付，兌付本息21.056億元。這是康美藥業(yè)今年第三次順利兌付,近半年以來已如期兌付債權(quán)近百億元規(guī)模。

康美藥業(yè)以良好的兌付信用取得了債券投資者的信任，也為公司的發(fā)展提供了強大的融資能力。

公開信息顯示，2015年至2018年，該公司發(fā)債規(guī)模分別達到 79億元、75億元、110億元、192.5億元，以上發(fā)債融資合計金額526.5億元。2015年至2018年9月底，公司各期末短期借款金額分別為46.2億元、82.5億元、114億元、124.5億元，其他流動負債75億元、55億元、50億元、94.5億元，應(yīng)付債券分別為約44.9億元、48.9億元、83.1億元、147.7億元。

大規(guī)模的債券融資也為公司的發(fā)展提供了強大的資金保障，使得公司的業(yè)績在內(nèi)外部環(huán)境不利因素沖擊的情況下，依然取得了穩(wěn)健的增長。

公司的中藥飲片營業(yè)收入41.42億元，同比增長 22.80%;公司中藥材貿(mào)易品種 138 多個，營業(yè)收入 6.02億元，同比下降 23.79%;自產(chǎn)藥品營業(yè)收入為0.4億元，同比增長 24.28%;藥品貿(mào)易營業(yè)收入 79.38億元，同比下降 15.07%，公司醫(yī)療器械營業(yè)收入37.79億元，同比增長 88.80%;保健食品營業(yè)收入為3.72億元，同比增長 0.89%;食品營業(yè)收入為11.10億元，同比增長 41.77%;物業(yè)租售及其他營業(yè)收入為11.18億元，同比增長 46.54%。

難得的是，在其他債務(wù)違約上市公司營業(yè)收入、凈利潤、凈資產(chǎn)都大幅下滑的情況下，康美藥業(yè)仍取得了11億的凈利潤以及營業(yè)收入的穩(wěn)健增長。

如今，康美藥業(yè)厘清了會計錯誤，確立了加快實施“發(fā)展實業(yè)、聚焦主業(yè)、瘦身健體、固本強基”的基本戰(zhàn)略，聚焦中藥飲片核心業(yè)務(wù)，以智慧藥房為抓手，形成高粘性C端商業(yè)模式，實現(xiàn)由傳統(tǒng)型中醫(yī)藥制造企業(yè)向精準服務(wù)型中醫(yī)藥大健康企業(yè)轉(zhuǎn)型。

在當前企業(yè)債權(quán)違約信譽滑坡的大背景下，公司如期兌付所表現(xiàn)出來良好的履約信用，會給債權(quán)投資者帶來更大的投資信心。有了良好的信用及強大的融資能力保障，身為中藥飲片行業(yè)龍頭的康美藥業(yè)，或?qū)⒃谛袠I(yè)持續(xù)高速增長的大背景下?lián)屨几嗟氖袌龇蓊~。